隨著上市規則的修訂，同股不同權最終得以在香港實行。同股不同權已成定局，但各界對於新制度帶來的影響仍然甚為關注。同股不同權的根本問題來自代理人問題（agency problem)，而上市公司管治中較為人認識的代理人問題，是管理業務的管理層跟實質受益於業務的股東「權、益」分離，引致管理層存在以權謀私的誘因。同股不同權的權指的是投票權，這個制度的代理人問題則是部份股東會在投票權(voting right)大於收益權(cashflow right)的情況下，同樣有動機把公司利益轉移至自己口袋之中。
同股不同權是老問題
其實投票權大於收益權的情況，在過去同股同權的制度下也有可能出現。最簡單的例子，就是當一個股東的持股量達到百分之五十一的時候，雖然他的收益權仍然只是百分之五十一，但已經可以透過佔簡單多數的投票權控制公司的大部份決策，這時候大股東一股所帶來的決策權實際上遠大於小股東的一股。事實上在世界各地的金融市場，兩位專門硏究金融發展的經濟學者納波特（R. La Porta)和舒拉發(A. Shleifer)發現，上市公司股權集中在單一大股東手中的情況並不罕見，其中不少企業更是利用幾間公司層層控股的方式來減低維持控制權的成本(註1）。由此可見同股不同權的情況其實從來存在，市場也一直存在如利用幾間公司層層控股等方式來減低達致這個效果的成本，同股不同權這個制度無非是方便進一步減低成本而巳。
正因同股不同權的情況其實一直存在，所以小股東權益在各地金融市場一直備受關注，避免大股東把原本屬於所有股東的公司利益，透過各種方法轉移到自己口袋。然而轉移利益既有逃避規管等各種成本，大股東是否值得犯險須視乎得益，而潛在得益主要視乎控制權跟收益權的差異有多嚴重。舉個例子，大股東大到持有公司九成九股權時（只作比喻，上市規則對於上市公司的公眾持股量有一定要求），以權謀私的得益就只不過是把原本能從公司分到的九成九利益，増加到私人口袋的百分之一百。同樣是大權在握，如果大股東只是持有百分之五十一的股權，上述操作所增加的回報就甚為可觀。
市場監管下的同股不同權
潛在得益上的差異反映出代理人問題的嚴重性，在嚴重的「權、益」分離下，大股東除了有更大動機把公司利益直接撥入自己口袋以外，還可以有甚麼把戲？幾位經濟學者曾經利用印度的商業集團，做了一個頗為有趣的研究（註2）。樹大好遮蔭，假如公司身為大集團的一員，遇上行業或者經濟周期時業務表現較沒有集團支撐的公司穩定本來不足為奇。奇就奇在幾位學者發現總公司持股較少的公司業務特別平穩，而集團持股較多的公司也特別受益於集團持股較少的公司的行業增長。幾位學者的解讀是，集團在旗下控制的公司出現不同程度的「同股不同權」的情況下，
會利用集團間的貸款、關聯交易或轉移定價(transfer pricing)等方式，把利潤從利益權較低的公司轉移到較高的公司。
同股不同權為小股東帶來的代理人問題不容置疑，但這並不代表這種制度必須被禁絶。早已在另一篇文章談及在資訊不對稱的情況下，未有實證顯示更嚴緊的監管會為投資者帶來更佳的回報。相反，有不少硏究顯示其實投資者普遍了解存在「同股不同權」的公司的風險，因而使這些公司的股價出現一定程度的折讓。正因如此，中文大的范博宏跟黃德尊兩位教授曾經發現，存在「同股不同權」的公司都會自投羅網聘請大型的會計師行進行審計，以輓回投資者的信心並減低股價的折讓（註3）。由此可見，「監管」其實並非只有一條路可走，市場即使不是事事完美，但不少巿場問題其實也可由市場找出解決方法。
註1: La Porta, R., Lopez‐de‐Silanes, F., & Shleifer, A. (1999). Corporate ownership around the world. The journal of finance, 54(2), 471-517.
註2:Bertrand, M., Mehta, P., & Mullainathan, S. (2002). Ferreting out tunneling: An application to Indian business groups. The Quarterly Journal of Economics, 117(1), 121-148.
註3: Fan, J. P., & Wong, T. J. (2005). Do external auditors perform a corporate governance role in emerging markets? Evidence from East Asia. Journal of accounting research, 43(1), 35-72.
刊於2018年7月11日信報
同股不同權是老問題
其實投票權大於收益權的情況，在過去同股同權的制度下也有可能出現。最簡單的例子，就是當一個股東的持股量達到百分之五十一的時候，雖然他的收益權仍然只是百分之五十一，但已經可以透過佔簡單多數的投票權控制公司的大部份決策，這時候大股東一股所帶來的決策權實際上遠大於小股東的一股。事實上在世界各地的金融市場，兩位專門硏究金融發展的經濟學者納波特（R. La Porta)和舒拉發(A. Shleifer)發現，上市公司股權集中在單一大股東手中的情況並不罕見，其中不少企業更是利用幾間公司層層控股的方式來減低維持控制權的成本(註1）。由此可見同股不同權的情況其實從來存在，市場也一直存在如利用幾間公司層層控股等方式來減低達致這個效果的成本，同股不同權這個制度無非是方便進一步減低成本而巳。
正因同股不同權的情況其實一直存在，所以小股東權益在各地金融市場一直備受關注，避免大股東把原本屬於所有股東的公司利益，透過各種方法轉移到自己口袋。然而轉移利益既有逃避規管等各種成本，大股東是否值得犯險須視乎得益，而潛在得益主要視乎控制權跟收益權的差異有多嚴重。舉個例子，大股東大到持有公司九成九股權時（只作比喻，上市規則對於上市公司的公眾持股量有一定要求），以權謀私的得益就只不過是把原本能從公司分到的九成九利益，増加到私人口袋的百分之一百。同樣是大權在握，如果大股東只是持有百分之五十一的股權，上述操作所增加的回報就甚為可觀。
市場監管下的同股不同權
潛在得益上的差異反映出代理人問題的嚴重性，在嚴重的「權、益」分離下，大股東除了有更大動機把公司利益直接撥入自己口袋以外，還可以有甚麼把戲？幾位經濟學者曾經利用印度的商業集團，做了一個頗為有趣的研究（註2）。樹大好遮蔭，假如公司身為大集團的一員，遇上行業或者經濟周期時業務表現較沒有集團支撐的公司穩定本來不足為奇。奇就奇在幾位學者發現總公司持股較少的公司業務特別平穩，而集團持股較多的公司也特別受益於集團持股較少的公司的行業增長。幾位學者的解讀是，集團在旗下控制的公司出現不同程度的「同股不同權」的情況下，
會利用集團間的貸款、關聯交易或轉移定價(transfer pricing)等方式，把利潤從利益權較低的公司轉移到較高的公司。
同股不同權為小股東帶來的代理人問題不容置疑，但這並不代表這種制度必須被禁絶。早已在另一篇文章談及在資訊不對稱的情況下，未有實證顯示更嚴緊的監管會為投資者帶來更佳的回報。相反，有不少硏究顯示其實投資者普遍了解存在「同股不同權」的公司的風險，因而使這些公司的股價出現一定程度的折讓。正因如此，中文大的范博宏跟黃德尊兩位教授曾經發現，存在「同股不同權」的公司都會自投羅網聘請大型的會計師行進行審計，以輓回投資者的信心並減低股價的折讓（註3）。由此可見，「監管」其實並非只有一條路可走，市場即使不是事事完美，但不少巿場問題其實也可由市場找出解決方法。
註1: La Porta, R., Lopez‐de‐Silanes, F., & Shleifer, A. (1999). Corporate ownership around the world. The journal of finance, 54(2), 471-517.
註2:Bertrand, M., Mehta, P., & Mullainathan, S. (2002). Ferreting out tunneling: An application to Indian business groups. The Quarterly Journal of Economics, 117(1), 121-148.
註3: Fan, J. P., & Wong, T. J. (2005). Do external auditors perform a corporate governance role in emerging markets? Evidence from East Asia. Journal of accounting research, 43(1), 35-72.
刊於2018年7月11日信報
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