中美貿易戰開始一年有多，然而公司業績一般需要較長時間，才能反映貿易戰所帶來的影響，但早在去年中貿易戰初期，已有不同硏究嘗試從股價的異常變化和信貸模型反映的破欠機率變動，探究市場預期各個產業所受的影響。

中美兩國向對方入口互加關稅，首當其衝的當然是依賴對方市場的企業。港大幾位學者分析個別企業出口到對方市場的銷售份額和相關企業的股價反應（註1），發現兩國企業向對方巿場出口的銷售份額每上升十個百分點，市值便會蒸發大約百分之零點三至八。因此在另一份標準普爾於貿易戰初期發表的信貸風險報告中，兩國極奇依賴對方市場的產業：中國消費品産業和包括飛機在內的美國工業品產業都在頭五名最受影響產業之列。

然而向對方入口加徵關稅，不單打擊對方產業，也會透過產業鏈反噬本身的產業。上述硏究也發現企業的上游產業愈是依賴中國入口，蒸發的市值愈多，反映產業鏈在傳導貿易戰影響的重要性。在標普的報告中，美國的能源產業破欠機率飊升，正是由於能源產業不少正在進行的興建計劃需要使用大量中國入口的鋼鈻所致。最後，根據標普的報告中，在信貸風險升幅中名列前茅的，反而是本身和上游產業都與出入口無關的美國金融業和中國房地產業，顯示貿易戰為經濟帶來的不確定性和下行風險，使對經濟週期敏感的産業也難以獨善其身。

全球化蔓延戰火

全球化下，中美貿易戰的影響亦沿著全球的生產網絡伸延至其他國家。美國的出口本地成份高達八成七，較全球平均值還高，因此被加徵關稅後對其他國家的傳染性也較低。相反，中國出口來自本地的增值部分平均不夠七成。以較為極端的資訊科技產品為例，雖然中國已經悄然成為相關出口的第一大國，但是大部分高端零部主要都是從台灣和南韓等地入口，本地增值部分仍然留在較為低端的部分。過去中國對美國的貿易順差當中，就有一大部分隠含了其他地區對美國的順差在內。彭博的一份報告就指出，台灣和南韓的資訊科技產業高達百分之四至六的產出，實際上依賴中國對美國的相關出口。類似的情況也發生在礦産業，智利的礦産業產出（主要來自銅礦）同樣有高達百分三，會受中國對美國相關出口影響。

除了生產網絡以外，中國出口大約四成其實是由在華外資包辦，中美貿易戰的影響自然也難免會透過在華外資傳遞。其中日本作為中國第五大外資來源地，部分較為依頼北美市場的在華日企，對北美的出口平均佔整體銷售百分之十六。有經濟學家發現（註2），在中美貿易戰在去年展開初期，在華日企分支相對於其他亞洲的日企分支，出口銷售已經下跌百分之三至七。其中同時在亞洲其他國家擁有分支企業的在華日企跌幅較大，反映日資在貿易戰下已經開始嘗試將生產由中國轉移至亞洲其他地方。

貿易戰與亞馬遜森林大火

最近巴西亞馬遜森林大火引起不少關注，大火固然與巴西總統博爾索納羅鼓勵開墾亞馬遜雨林區域有關，但是中美貿易戰為巴西帶來的意外收穫恐怕也有一定角色。中國對肉類的需求隨著生活水平提升而增加，衍生對用作飼料的大豆的強大需求。過去廿年時間，中國對大豆需求上升四倍，然而本地生產卻不升反跌，於是只能大幅增加大豆入口，而美國正是中國其中一個主要來源地。即使中美貿易戰只在2018年年中正式開打，美國對中國的大豆出口在2018年已經應聲下跌一半，相關供應只能以另外兩大來源地巴西和阿根廷替代。

有科學家推算（註3），假如在最壞的清況下中國完全停止從美國進口大豆，可能會有接近二千至三千萬噸的大豆需求轉移至巴西，從而導至生産大豆的農地需要增加四成，亦即約一千萬公頃。相對於亞馬遜雨林在過去發展高峰期被破壞的三百萬公頃，這個潛在威脅不能忽視。

國家能否透過貿易戰取得經濟利益成疑，加徴入口關稅既會招致報復，亦會反噬自身下游企業。中國出口在全球化下跟全球生産網絡緊緊相連，又有不少份額來自在華外資，這次貿易戰對全球經濟的影響恐怕只會更深更廣。

註1:Huang, Y., Lin, C., Liu, S., & Tang, H. (2018). Trade Linkages and Firm Value: Evidence from the 2018 US-China'Trade War'.

註2:Sun, C., Tao, Z., Yuan, H., & Zhang, H. (2019). The Impact of the US-China Trade War on Japanese Multinational Corporations. Research Institute of Economy, Trade and Industry (RIETI).

註3:Fuchs, R., Alexander, P., Brown, C., Cossar, F., Henry, R. C., & Rounsevell, M. (2019). Why the US-China trade war spells disaster for the Amazon. Nature, 567(7749), 451.


刊於2020年9月21日信報

中美兩個貿易大國之間的貿易戰愈演愈烈，相關的硏究和分析都不少，大概短中長期、各行各業的影響都有所提及。最近在國際青年商會的講座和一個訪問中，反而提及幾個關於中美貿易戰起因和香港所受影響的細節，認為不應被忽略。

中美貿易結餘的底蘊

說起中美貿易戰，必然會提及中國對美國的龐大貿易盈餘。自從中國在2001年加入世界貿易組織之後，對美貿易盈餘便開始急速上升，由剛加入時不到500億美元擴大到近年超過2500億（根據美國的入口統計資料，更加是迫近4000億）。中國慿藉充裕同便宜的勞動力早已成為世界工廠，對著消費大國美國出現貿易盈餘當然並不出奇，但在龐大的盈餘居然有接近一半是來自電腦跟高科技電子產品，又似乎與中美兩者的比較優勢有所違背。

事實是這些產品的大部分零部件均入口自其他國家。以蘋果公司的iphone為例，中國每年出口數量達到6000萬部，帶來過百億的貿易盈餘，但每部成本價約370美元的iphone，當中過百元是來韓國三星製造的顯示屏，大約40元則來自包括日本東芝在內、其他國家製造的記憶體。中國從中能夠賺取的，不過是佔總成本百分之三到六的組裝費用。正因如此，中國對幾個如台灣和韓國等科技產品零部件的主要生產地都出現龐大的貿易赤字，而中國對美國龐大的貿易盈餘其實也間接包含了這些地方對美國的貿易盈餘，只是因為中國是這些產品運往美國前的最後組裝地而全部算在中國頭上。

貿易影響選情

中美貿易盈餘的底蘊固然要釐清，但對於中美貿易戰最有影響力相信還是選票。在以前的文章說過，經濟學家估算過中國入口導致美國損失多達二百萬個低技術製造業工人的職位，而政治學的硏究就發現，這些工人的確會透過手中的選票去反映失去工作的憤怒，從而影響選舉結果（註1)。其實如果對照美國2012年和2016年的大選結果，不難發現特朗普的致勝關鍵就是從民主黨手中奪取了幾個製造業較為密集的州份，所以中美貿易戰從來都是特朗普重要的競選策略。

口號歸口號，美國入口的中國貨中，美國本土工業在中國增值的部分其實並無競爭優勢，反而不少發展中國家都擁有可與中國相比的低廉勞動力。因此美國對中國入口施加關稅，恐怕只會將中國入口變成其他國家的入口，對本土工人就業並無幫助。不過正正因為中國入口可替代性高，美國巿場對中國入口貨的需求彈性會相對較大，所以關稅的負擔會大部分落在中國廠家身上，對於美國消費者同經濟的影響則會較小。相反，中國從美國入口的商品有不少是難以由自身或其他國家產品替代的精密產品，需求彈性相對較小，即使中國對其增加關稅，負擔其實主要會透過價格上升而落在中國用家身上。相比中美兩國貿易數額的差距，這個才是中國在貿易戰中難以單純利用關稅反擊的原因。

不可忽略的離岸貿易

香港作為中美兩國貿易的重要橋樑，當然無可避免會受中美貿易戰所影響。中國是香港轉口貨物嘅的主要來源地，每年經香港轉口的貨值高達二萬億港幣，其中大約百分之十的貨值最終轉口到美國；美國經香港轉口貨值較少，只約一千多億，但當中超過一半都是轉口往內地。因此兩國經香港轉口到對方的貨值超過三千億，佔香港總出口達百分之十五，但以此仍然未能全面評估中美貿易戰對香港的影響。

中國改革開放前期，由於內地缺乏較高技術勞工作後期工序和航運配套，因此香港企業在內地的生產採購絕大部份是經香港轉口到外地市場。不過隨着內地各種條件逐步改善，現在大部份在內地生產探購的香港企業都會直接把貨物從內地出口。這種稱之為離岸貿易的商業活動，相關數據亦不會再反映在轉口貿易之中。

香港離岸貿易大約在十年前已經超越香港的轉口貿易，香港離岸貿易的規模在2016年便高達4萬多億，相信其中超過一半都與中國內地有關。雖然香港企業在離岸貿易中能賺取的利潤微薄，但規模跟涉及企業的數目龐大，所以在分析香港所受影響時絕對不可忽略。

註1:Jensen, J. B., Quinn, D. P., & Weymouth, S. (2017). Winners and losers in international trade: The effects on US presidential voting. International Organization, 71(3), 423-457.

刊於2018年9月21日信報